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ANÁLISIS / Inflación, política monetaria y precios de la energía

Si la UE no toma medidas sobre el modelo del mercado eléctrico, puede acabar convertida en un gran parque temático

Dinero en efectivo.

Las fuertes subidas de los precios energéticos ocasionadas por el aumento de las tensiones geopolíticas en 2021 se han intensificado tras la invasión de Ucrania el 24 de febrero de 2022, y las tasas de inflación en algunas economías avanzadas se han aproximado e incluso alcanzado los dos dígitos, una situación insólita desde los shocks que registró el mercado del petróleo en 1973-74 y 1979-80. En el caso de los Estados Unidos, las subidas de precios han coincidido con un mercado laboral que ha recuperado los niveles de empleo previos a la pandemia (en torno a 159 millones de ocupados) y exhibe tasas de paro inferiores al 4% de la población activa en los últimos meses. La situación en la Eurozona no difiere en lo esencial de la de Estados Unidos, puesto que el número de personas ocupadas ha aumentado en aproximadamente 2,2 millones desde finales de 2019 hasta julio de 2022, y la tasa de paro, aunque todavía muy superior a la de Estados Unidos, se ha reducido casi 1 punto porcentual hasta situarse en 6,6%.

La posición de la Reserva Federal ante este aumento de los precios, la expuso de forma bastante directa y transparente su presidente, Jerome Powell en la reunión de Jackson Hole el pasado 26 de agosto:

El foco principal de atención del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) en estos momentos es rebajar la inflación hasta nuestro objetivo de 2%…. Restaurar la estabilidad de precios llevará cierto tiempo y exige utilizar con contundencia todos nuestros instrumentos para alcanzar un mejor balance entre oferta y demanda. Reducir la inflación va muy probablemente a requerir un periodo considerable de crecimiento inferior al tendencial. Además, se producirá con alta probabilidad un ablandamiento (‘softening’) en las condiciones del mercado laboral. Mientras que tipos de interés más elevados, crecimiento a menor ritmo, y mercados laborales más blandos recortarán la inflación, ello impondrá también sufrimiento a las familias y empresas. 

Si la pérdida de poder de compra de los asalariados ocasionada por el aumento en los precios y el consiguiente debilitamiento de las demandas de consumo de las familias e inversión de las empresas no causa per se una caída de la producción y el empleo, hay pocas dudas de que las subidas de tipos sí producirán esas caídas y moderarán la pulsión alcista de salarios y precios. La receta propuesta por Powell “de utilizar con contundencia todos nuestros instrumentos” para “alcanzar un mejor balance entre oferta y demanda” y rebajar la inflación hasta 2%, es lo que un banquero central está obligado a decir, aunque se trate de una receta de carácter general y dudosa efectividad en las circunstancias actuales. 

Inflación y tipos de interés

Es bien sabido que las subidas continuadas de los precios, incluso cuando son moderadas, imponen costes a la sociedad. Para empezar, la inflación erosiona el valor de los activos cuyo valor nominal es fijo, como los saldos de dinero legal y bancario mantenidos por las familias y empresas, una pérdida que puede asimilarse a un impuesto que los tenedores de esos activos intentarán eludir reduciendo sus saldos. Además, la inflación redistribuye la renta en favor de los deudores y genera incertidumbre en las familias y empresas cuando varía de forma errática. Por último, las subidas de precios pueden realimentarse cuando los trabajadores renegocian sus contratos para mantener el poder de compra de los salarios y las empresas trasladan a los precios de los bienes y servicios los aumentos de precios de los factores empleados para producirlos. 

Precisamente es el riesgo de que las expectativas de inflación se enquisten en la sociedad una de las consideraciones aducidas por los banqueros centrales para atajar con prontitud y contundencia el actual proceso inflacionista. Ahora bien, el gran peligro de las subidas de tipos y las restricciones de liquidez en economías muy endeudadas y zarandeadas todavía por una pandemia que no puede darse por controlada es que tenga un impacto negativo sobre la producción y el empleo a corto y medio plazos, y afecte a la solvencia de las empresas e incluso a la estabilidad del sistema financiero. Perdonen mi heterodoxia, pero la actitud de los banqueros centrales me recuerda a aquellos tiempos en que los médicos tenían fe ciega en practicar sangrías para tratar todo tipo de enfermedades, especialmente las infecciosas, con resultados generalmente perjudiciales, cuando no desastrosos, para el enfermo.

La declaración de intenciones de Powell responde a un planteamiento cuasi dogmático: hay que reducir la tasa de inflación al 2% y para ello hay que reblandecer la economía hasta alcanzar un “mejor balance entre oferta y demanda”. Se empieza dando por descontado que el objetivo de 2% es una cifra sagrada e inmutable y se continúa dando por bueno que las subidas de tipos de interés son el instrumento adecuado para eliminar el presunto desequilibrio entre oferta y demanda causante de las subidas de precios. Pero mantener el objetivo de inflación en 2% y aplicar subidas de tipos de interés para alcanzarlo, con independencia de la naturaleza del desajuste entre oferta y demanda causante de las subidas de precios, nos devuelve a un mundo donde se practicaba la sangría como terapia universal.

Inflación y precios de la energía

A finales de 2019, Estados Unidos tenía tasas de inflación algo superiores a 2%, niveles de ocupación similares a los actuales y tasas de paro inferiores a 4%. Nadie hablaba de que hubiera un desajuste entre oferta y demanda. En el segundo trimestre de 2022, la inflación superaba 8%, aunque el nivel de ocupación (158,732 millones en agosto) era similar al de diciembre de 2019, y la tasa de paro basculaba como entonces por debajo de 4%.  Con algunos matices, algo similar podría decirse de los cambios ocurridos en la Eurozona entre diciembre de 2019 y julio de 2022. ¿Qué ha cambiado entre 2019 y 2022 para que los precios hayan aumentado tanto? ¿Estamos ante un desajuste generalizado entre oferta y demanda y conviene endurecer la política monetaria o responden a otras causas más específicas que las subidas de tipos dejarán inalteradas?

Aunque las bajas tasas de paro en Estados Unidos otorgan cierta credibilidad a la idea de que ha llegado el momento de reblandecer los mercados, para utilizar el término empleado por Powell, conviene no perder de vista que las subidas de los precios en 2021 y 2022 en la Eurozona tienen otras causas más directas y que el endurecimiento de la política monetaria no va a hacerlas desaparecer. En primer lugar, están las disrupciones en la producción ocasionadas por la pandemia que han elevado los costes de producción y provocado desabastecimiento en algunos sectores. En segundo lugar, están las crecientes tensiones geopolíticas en Centroeuropa que dispararon los precios de los bienes energéticos en 2021 y comienzos de 2022, y culminaron con la invasión de Ucrania e imposición de nuevas sanciones a Rusia. Por último, están algunas decisiones políticas desacertadas, unas adoptadas por las instituciones europeas para impulsar la transición ecológica que han provocado un fuerte aumento de los precios de los derechos de emisión de gases en 2021 y 2022, otras por los gobiernos nacionales cuando decidieron por razones no estrictamente económicas imponer moratorias a la construcción de centrales nucleares y fijar el cierre de las todavía operativas.

Lógicamente, las subidas de los precios de los bienes energéticos en 2021 y 2022 han acabado trasladándose a todos los sectores productivos, especialmente a aquellos más intensivos en el uso de energía. Algunas plantas productivas están ahora ya contra las cuerdas, y han reducido la producción e incluso cerrado sus instalaciones ante la imposibilidad de hacer frente a los elevados precios de la energía. La pregunta que deberían formularse los banqueros centrales es si la holgura que las subidas de los tipos de interés van a crear en los mercados reducirán los precios de la energía que pagan las familias y restablecerán la competitividad de las empresas, o si por el contrario los recortes en la demanda de bienes y servicios y la caída de la producción y el empleo terminarán de arruinarlas.

Que nadie se haga ilusiones, por otra parte, con extender al resto de la UE el apaño de imponer un ‘tope’ al precio del gas natural empleado en centrales eléctricas, porque, como expliqué en mi artículo “Las reformas del gobierno aumentan el precio de la electricidad II”, esta estratagema contable diseñada por los gobiernos de España y Portugal no ha reducido los precios de la electricidad sino que ha introducido un nuevo concepto opaco en la factura denominado ‘excedente o déficit mecanismo ajuste coste producción’ que en algunas horas del día duplica el precio de la electricidad en el mercado diario e intradiario. Son otras las iniciativas que debería adoptar la UE para reducir el precio de la electricidad a corto y medio plazo.

Ingenuidades y propuestas

Las instituciones de la UE deberían adoptar con urgencia algunas iniciativas para encontrar una salida aceptable a medio y corto plazo a la difícil situación a que nos han abocado dos ingenuidades políticas mayúsculas. Primera, la creencia de que era posible adoptar una política unilateral de transición ecológica para reducir las emisiones y combatir el cambio climático sin empeorar el bienestar de los ciudadanos ni menoscabar la competitividad de las empresas localizadas en la UE. Y segunda, la creencia igualmente ilusoria de que era posible anteponer una política exterior inspirada por la defensa (un tanto hipócrita, todo sea dicho) de los derechos humanos, sin prestar atención a las realidades políticas y a la defensa de los intereses propios. Ambas ingenuidades están, como ya he indicado en este artículo, detrás del gran aumento de los precios de los derechos de emisión en la UE y de las tensiones políticas en Centroeuropa que dispararon los precios del gas natural y la electricidad en 2021 y 2022, y a la postre, los precios de la mayoría de los bienes y servicios.

Los precios de los derechos de emisión, como ya he comentado en alguna ocasión, sólo penalizan a las empresas localizados en la UE y las instituciones europeas deberían haber impuesto gravámenes equivalentes a los productos importados de otros países con legislaciones medioambientales más laxas. En cuanto a las tensiones en Centroeuropa, las instituciones europeas tendrían que haber sido mucho más cautas y haber tomado en consideración que el agravamiento de las tensiones ponía en peligro los suministros de gas natural y petróleo rusos e iba a disparar los precios de la energía que pagan los hogares y las empresas. Avivar esas tensiones en 2021 sin contar con un plan de contingencia para hacer frente al desabastecimiento de bienes energéticos constituyó una temeridad que ha frenado en seco la recuperación de la crisis pandémica y puede abocar a una nueva recesión a la UE. Ucrania va a quedar devastada, Rusia muy empobrecida y la UE bastante tocada.

A muy corto plazo y para evitar males mayores, se podría subvencionar transitoriamente el gas natural empleado en las centrales eléctricas para reducir no sólo el precio de generación, como ocurre tras la reforma implantada el 14 de junio en España y Portugal, sino también los precios finales que soportan las familias y las empresas. Otra línea de acción compatible con la anterior sería fijar el precio de la electricidad igual al precio medio de generación, abandonando el modelo marginalista y estableciendo algún mecanismo de compensación para las centrales más ineficientes. Antes de descartar estas posibilidades, la UE tendría que sopesar el coste que supondría para las arcas públicas implantar estas medidas transitorias frente al coste a pagar si las subidas de tipos para rebajar la tasa de inflación a 2% nos hunden en una nueva recesión, con la consiguiente destrucción de rentas y empleos, caída de la recaudación y aumento de los gastos sociales.

A medio plazo, la UE haría bien en decidir qué quiere ser de mayor y el papel que quiere jugar en el tablero político internacional. Aunque sigo pensando que sería altamente deseable, tanto por razones humanitarias como económicas, alcanzar una solución negociada a la guerra de Ucrania, se puede descartar por improbable que las instituciones de la UE den pasos en esta dirección en los próximos meses. En el ámbito del mercado eléctrico, la UE tiene que diseñar un modelo del mercado eléctrico que contemple una combinación de tipos de centrales compatible con sus objetivos medioambientales y el deseo de reducir la dependencia del gas ruso, y al mismo tiempo garantice el suministro de electricidad a precios competitivos. La tarea no es fácil, pero el riesgo de no hacerlo ahora es que la UE puede acabar convertida en un gran parque temático.  

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