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Naturgy: Presión en gas y divisas. Transformación hacia renovables prevista. Reiteramos mantener, reducimos P. O. a 16,31 eur

El complicado entorno energético presiona el EBITDA 2020e.
Los resultados 2020e, donde la compañía espera alcanzar los 4.000 mln eur de EBITDA recurrente (vs 3.879 mln eur R4e, diferencia por efectos no recurrentes, y 3.911 mln eur consenso FactSet), están muy condicionados por la presión existente en el negocio del gas (menor demanda y menores márgenes por pérdida de competitividad en aprovisionamiento, clave la renegociación de dichos contratos, hasta la fecha >50% se han ajustado a las nuevas condiciones de mercado, esperando que mitigue la presión a partir de 2021), los menores ingresos regulados en distribución eléctrica en España, la menor capacidad en EMPL (fin de contrato previsto en 2021), y el deterioro de las divisas LatAm. En positivo destaca la mayor capacidad renovable, y el desarrollo de eficiencias.

¿Rotación de activos para financiar mayores inversiones en renovables? Clave CMD de diciembre.
Dudas sobre la evolución prevista en los negocios más liberalizados de gas, las renegociaciones en los contratos de aprovisionamiento podrían permitir recuperar en los dos próximos años el deterioro generado en 2020. Pendientes de la evolución de las divisas y del precio del crudo/gas, así como de posibles ajustes regulatorios en LatAm. Esperan continuar con su estrategia de rotación de activos no estratégicos, que es posible que se acelere (no descartamos desinversiones que se consideraban estratégicas, podría ser bien recogida una menor exposición al negocio del gas, pero el entorno actual deteriora valoraciones) después de su compromiso con el crecimiento en renovables, que focalizará la inversión los próximos años. Veremos si las inversiones previstas permiten seguir con su política de dividendos y su programa de recompra de acciones sin afectar al apalancamiento del grupo. Mayor visibilidad esperada en el CMD, previsto para la primera semana de diciembre.

Reducimos P. O. 24% hasta 16,31 eur, reiteramos mantener.
Aunque nos gusta la posibilidad de que la compañía dé un giro hacia las renovables, consideramos que hay otras compañías mejor posicionadas para aprovechar este escenario, si bien es cierto que la consideramos una opción muy atractiva en el momento en que se vislumbre una recuperación del mercado oil&gas global. Catalizadores: resolución favorable en conflictos de Colombia o Egipto, venta total o parcial de negocios (principalmente LatAm), recuperación precios gas, extensión contrato EMPL y CMD de diciembre.

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