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ANÁLISIS / El Banco Central Europeo nos deja solos

Nuestra deuda ha alcanzado la espeluznante cifra de 1,43 billones de euros lo que obliga a reducir el déficit

Fachada del Banco Central Europeo (RTVE).

Este jueves 10 de marzo el BCE ha tomado decisiones transcendentales. La inflación a 28 de febrero es altísima: 5,8% en la zona euro; 7,6% en España. El crecimiento económico post-pandemia es menos fuerte de lo esperado. La guerra de Ucrania ha empeorado gravemente la evolución de la inflación y del crecimiento, acercándonos a la indeseable estanflación.

¿Qué debe hacer el BCE en un escenario tan endiablado como éste? ¿Centrarse en su misión primordial que es asegurar la estabilidad de los precios, con un objetivo de inflación a medio plazo en torno al 2%, y subir ahora los tipos de interés? ¿O contribuir al crecimiento manteniendo los actuales tipos de interés irrisorios? Arduo dilema.

Hasta ahora, ha primado la política de tipos de interés irrisorios, a través de tres medidas implementadas por el BCE: 

1ª.Compras masivas de deuda pública de los países de la zona euro, lo que asegura a los Estados financiación a bajísimos tipos de interés y les permite gastar sin apuros (casi con alegría); 

2ª.Operaciones de financiación a largo plazo, facilitando ingentes fondos a los Bancos, para que éstos los presten a empresas y particulares; y

3ª.Bajísimos tipos de interés oficiales, que determinan lo que se paga a o se cobra por las operaciones de préstamo o depósito a corto plazo entre el BCE y los Bancos.   

¿QUÉ HA HECHO HASTA AHORA EL BCE?

Las discusiones monetarias entre palomas (dovish) y halcones (hawkish) son muy antiguas. Las palomas buscan el crecimiento, aunque suba la inflación. Los halcones defienden la estabilidad de precios, aunque baje el crecimiento. 

Hasta ahora, las decisiones de política monetaria del BCE estaban marcadas por las palomas. Defendían tipos de interés irrisorios. Y eso se traducía en las tres medidas indicadas. Veamos.

COMPRAS MASIVAS DE DEUDA PÚBLICA

El BCE ha comprado cantidades ingentes de Deuda española (y de otros países del euro). Gracias a eso, el Estado español no ha tenido ninguna dificultad en conseguir que le prestaran todo lo que ha pedido, y a tipos de interés irrisorios. Así, nuestra Deuda ha alcanzado la espeluznante cifra de 1,43 billones de euros (a 31 de diciembre de 2021). Y sigue creciendo. 

En los 24 meses que van del 1 de enero de 2020 al 31 de diciembre de 2021 el BCE ha comprado la mayor parte de la deuda neta emitida por el Estado español: ha comprado 189.000 millones. Son 8.000 millones al mes. Sumando la deuda adquirida en años anteriores, resulta que el BCE posee un total de 448.000 millones (dato del Banco de España a 31.12.2021). Esto es el 30% del total de nuestra deuda. Casi nada. 

La fabulosa intervención del BCE explica que el bono español a 10 años estuviese, el 31.12.2021, en un mísero 0,57% (aunque estaba en el 0,06% un año antes; y este viernes 11 de marzo está ya en el 1,24%, ojo!).

LOS PROGRAMAS APP Y PEPP

Las compras de deuda pública de los países del euro por el BCE comenzaron con fuerza en 2014 a raíz del “Whatever it takes…” del señor Draghi. Así empezó el programa general APP por el que el BCE compra 20.000 millones netos al mes. 

Pero esto se intensificó brutalmente con la pandemia. Para salvar a los países de la catástrofe, el BCE activó en marzo de 2020 su programa específico PEPP, por el que ha estado comprando entre 60 y 70.000 millones netos al mes. Estratosférico. (Atención: Cuando hablamos de compras nos referimos a compras netas. O sea, que los vencimientos de deudas anteriores se reinvierten y, además, se compra más: éstas son las compras netas).

A 31.12.2021 el total de activos APP poseídos por el BCE es 3,12 billones de euros. El de activos PEPP asciende a 1,58 billones. Alucinante.

OPERACIONES DE FINANCIACIÓN A LARGO PLAZO

Hasta ahora el BCE ha estado prestando ingentes cantidades de dinero a los Bancos, a tipos de interés negativo (-1%) y a largo plazo (3 años). Con la condición de que los Bancos lo presten en buenas condiciones a empresas y particulares. A 31.12.2021 el total prestado por el BCE asciende a 2,2 billones de euros. Cifra descomunal.

TIPOS DE INTERES OFICIALES IRRISORIOS

Hasta ahora, estos tipos están en el 0% / 0,25% para las operaciones de suministro de liquidez a los Bancos y -0,50% para los depósitos. O sea, que los Bancos pagan por sus depósitos en el BCE. Y cobran si piden prestado en operaciones a largo plazo. Es el mundo al revés. Es lo que pasa cuando se crean estas masas descomunales de dinero. 

¿QUÉ HA PASADO EN LA REUNION DE ESTE JUEVES?

Por primera vez, han ganado lo halcones. Ya nos dieron un aviso en la reunión del 16.12.2021. Ahora han vuelto a la carga, acelerando la retirada de estímulos. Y se ha decidido lo siguiente: 

Respecto al PEPP: no habrá más compras netas a partir del 31.03.2022. Se reinvertirán los vencimientos de deudas anteriores, pero incluso esto terminará el 31.12.2024. A partir de entonces no se reinvertirán los vencimientos. No tenemos los datos, pero suponemos que la mayor parte de los vencimientos serán a plazos muy largos. Pueden ser hasta 30 años.

Respecto al APP: se acelera su terminación. Las compras netas mensuales serán: 40.000 millones en abril 2022 (sube desde los 20.000 habituales, para mitigar el fin del PEPP), 30.000 en mayo y 20.000 en junio. Las compras netas en el tercer trimestre de 2022 dependerán de las perspectivas de la inflación a medio plazo. Si persiste la inflación alta, se pondrá fin a las compras netas en ese tercer trimestre. En otro caso, se revisará el APP. Se seguirán reinvirtiendo los vencimientos anteriores durante un período prolongado. También aquí confiamos en que los vencimientos serán a plazos muy largos.

Operaciones de financiación a largo plazo: sus condiciones especiales terminarán en junio de 2022. 

Tipos de interés oficiales: se mantienen. Pero se contempla la subida gradual de estos tipos algún tiempo después de poner fin al APP.

Han ganado los halcones. Las compras de deuda y las operaciones de financiación a largo plazo inundan la economía pública y privada de una masa de dinero excesiva, que favorece el crecimiento pero genera inflación. Han optado por atajar esa inflación, aunque se ralentice el crecimiento.

QUÉ SIGNIFICA ESTO PARA ESPAÑA

Las decisiones del BCE del 10 de marzo marcan el fin de la barra libre de liquidez, para la deuda pública y para las buenas condiciones de las operaciones de financiación a largo plazo.

Las compras netas del PEPP terminan este 31 de marzo. Las compras netas del APP terminarán en julio pues la inflación persistirá. Mala noticia para países tan gastadores como España

En el mejor de los casos (es decir, si la inflación disminuye en el tercer trimestre, cosa difícil) lo más que habrá serán 20.000 millones de compras netas mensuales para toda la zona euro. A España le tocarían unos 3.000 millones. Y por poco tiempo.

Pero lo más probable es que la inflación persista y que, a partir de julio de este año 2022, el BCE deje de comprar deuda nueva española. Y estamos acostumbrados a que compren 8.000 millones mensuales.

En todo caso, la alegría se ha acabado. 

CONCLUSIÓN

Tras la guerra de Ucrania, la Unión Europea nos va a conceder un año más de moratoria para empezar a cumplir las exigencias de déficit y deuda. Hasta 31.12.2023. Es un alivio para este Gobierno. Gana tiempo. Puede diferir la rebaja de las pensiones y la subida de los impuestos hasta después de las próximas elecciones.

Pero el BCE no ha sido tan benévolo. A partir de este julio de 2022 el BCE deja de ser el comprador principal de nuestra deuda pública nueva. Se retira. Nos quedamos solos frente al mercado libre de prestamistas. Y estos señores mirarán nuestras cuentas públicas con lupa. Especialmente el déficit. Irremisiblemente, subirán los tipos de interés de la deuda.

¿Qué puede hacer el Gobierno? Lo primordial es contener el déficit. Y ahora es imposible subir los impuestos. Pero hay margen para reducir el gasto público. Y para estimular la inversión empresarial y la creación de empleo. Y para utilizar con inteligencia (y seriedad) los Fondos europeos. Y para crear un clima de unidad y entendimiento. Sólo lo conseguiremos con un gran Acuerdo PSOE + PP, apoyado por empresarios y sindicatos.

Si siguen mareando la perdiz hasta las próximas elecciones, más dura será la caída.

Jesús Santidrian
Jesús Santidrian
Inspector de hacienda jubilado

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